金融委の彫刻投資取引所の予備か議論…先導者ルーセントブロック脱落させて、「スタートアップしないでください。」

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彫刻投資場外取引所（STO取引所）予備か議論、韓国イノベーションスタートアップを殺す

金融委員会は2026年1月7日、証券先物委員会を開き、彫刻投資場外取引所の金融投資業予備か申請案件について審議した結果、「韓国取引所-コスコム」コンソーシアムと「ネクストレイド(NXT)-ミュージックカウ」コンソーシアムが選定されることが非常に有力だ。一方、金融規制サンドボックスを通じて革新金融事業者として彫刻投資サービスを提供してきたルーセントブロックは選定されないものと見られる。ただし、議論が日付金融委員会は直ちに報道説明資料を通じて彫刻投資場外取引所認可関連事項は確定したことがないと明らかにした。それにもかかわらず、スタートアップエコシステム内の多数が大きく怒った理由は、規制サンドボックスという制度が長い間繰り返してきた約束、すなわち革新を先に追求した者が制度化局面で優先的に地位を認められるという約束を政府が完全に捨てたからだ。彫刻投資取引において最前段で革新を追求してきたルーセントブロックは、今回の彫刻投資場外取引所事業者予備認可から脱落すると、革新金融事業者の地位が消滅し、これ以上の存立が難しくなる可能性がある。金融委員会の最終認可処分は2026年1月14日に行われるものと見られるが、果たしてこの結果がそのまま維持されるか変更されるのかが注目される。

規制サンドボックス – 「特例」ではなく「革新を追求した企業に対する国家の事業化の約束」

規制サンドボックス制度について規制をしばらく解放する制度ほど誤解してはならない。 「金融革新支援特別法」（以下「金融革新法」）は、金融サービスの開発を促進するために既存の規制を一時的に緩和し、革新金融サービスを指定して市場発売を支援する法律として金融規制サンドボックスの根拠となる。金融革新法を根拠に革新金融サービスの事業者に指定されれば、一定期間規制特例を受ける代わりに、付加条件（消費者保護装置）、監督・報告、事故対応、事業持続可能性などを検証され、サービスを提供することになる。つまり、国家が市場に革新的なサービスに対する実験を許可するがリスクがないと確認されれば正式サービスとして認められるようにする制度だ。

規制サンドボックス制度の核心は「一時的な規制解除や実証テスト」ではなく、「正式サービスへの転換」である。規制サンドボックスは当初実証特例で終わらせるのではなく、実証を通じて安定性が確認された事業モデルを制度権に導入するブリッジ機能をするように設計された。金融革新法は一定の要件を備え、人・許可などを受けた革新金融事業者に最大2年の範囲の排他的運営権を認めることができるようにし、金融委は2025年6月の別途のガイドラインを通じて排他的運営権の発生要件（指定期間満了前の許可、実際の発売及び運営範囲など）と手続きを行う。このような排他的運営権は特定のスタートアップに対する特恵ではなく、規制にもかかわらず社会にイノベーションを生み出すサービスをリードする企業に対する最小限の補償である。

いろいろな規制と民刑事象法的リスクを監修し、イノベーションを追求した企業に対して上記のような補償さえもなければ、大韓民国のイノベーターたちが先導者（First Mover）としてイノベーションを追求する理由がなくなるからだ。事業者は長年にわたって古い規制に対して積極的に対応し、規制機関が付与した負担に満ちた条件を履行しながら技術安定性を立証し、投資家保護体系を構築しながら市場を作っていきたい。それなら当然国は正式制度化局面で革新的なスタートアップの努力とリスク負担を無視しないという明確な信号を与えなければならない。

予備認可決定プロセスの問題点 – イノベーションを追求したFirst Moverスタートアップの死亡宣告

今回の彫刻投資場外取引所の金融投資業予備か事案がさらに問題となっているのは様々な法、政策的問題が総合的に現れたためだ。まず、予備認可基準がイノベーションに対する検証と安定した産業を構築するためのこれまでの努力より、当該事業に対するインフラや資産の保有などで重心が集まったのではないかという批判がある。特に韓国取引所など既存既得権勢力に対する優遇と分かち合い式認可が行われたのではないかという批判もある。もしこのような点が事実で明らかになればスタートアップは革新を追求してみなければインフラが大きい大企業や既存既得権事業者、既存の伝統市場に奪うしかないという考えを持つしかない。それだけでなく、大企業に自分が直接リスクを負うのではなく、本人が持っている莫大なインフラの下で革新的な企業のビジネスモデルを模倣すれば十分であるという反革新的な態度を引き起こす。

もちろん、事業の安定性の側面や投資家保護の観点、市場保護の観点などにおいて、事業者のインフラの能力や資産規模などは重要である。しかし、規制サンドボックス制度の存在理由を考え直さなければならない。規制サンドボックス制度は、インフラが多少不足しているイノベーション事業者にも制限的、条件付き実験を自由に許容して世の中にない革新的な市場の可能性を検証させるものであり、このような検証が成功すれば、排他的事業権を一定期間保障して韓国だけでなく世界を主導できるように機会と報酬を与えるための制度である。これに関連して、金融革新法第21条（革新金融事業者の人・許可等の申請等）、第23条（排他的運営権）等で非常に具体的に定めている。しかし今回の予備認定結果のように、公式的な制度化のしきい値で資産とインフラを持った者、または既存の既得権事業者、準政府機関などが結局は勝つしかないという考えが定められれば、規制サンドボックス制度は事実上虚しいだけの制度に転落することになる。革新的なスタートアップが規制リスクを負担しながらやっと研究開発をすれば資金力のあるインフラ事業者がそのサービスを同様に提供して結局予備認可を受け取る姿。これが今回のSTO取引所予備か結果の現住所だ。

第二に、STO取引所の認可を最大2つに制限した政策設計自体も構造的に大きな問題をもたらす。金融委は2025年9月の運営方案を発表し、彫刻投資市場が初期段階で規模が大きくなく、プラットフォームが乱立すると流動性が分散して還金性が落ちて投資家被害につながる恐れがあるため、認可を最大2つにすると発表した。ところが、認可を2つの事業者に制限する瞬間、最も先頭に立って革新を追求した先導者(First Mover)に対する補償はなくなり、追撃者(Fast Follower)がすべての過失をもたらすことになる不合理な結果が引き起こされる。彫刻投資流通プラットフォームは、初期流動性、価格形成、消費者保護などが一体となるインフラ産業だ。誰が最初の関門を通過するかという短期事業機会ではなく、今後の市場構造（競争、革新、進入障壁）の形態を決定する。ところがこの最初の関門を2つに制限しておき、これまですべての法的、政策的リスクを全身で監修してきた先導者を排除した今回の予備か発表は果たして韓国政府が革新を追求する考えがあるのか疑問を持たせる。

第三に、先導者と追撃者との間の技術秘密の脱臭などについての議論が大きい状況で、この予備認可決定がなされたことも問題となる。今回予備か候補者2人のうちの1人に選ばれた「ネクストレイド（NXT） – ミュージックカウ」コンソーシアムのネクストレイドの場合、過去にルーセントブロックと秘密保持約定（NDA）を締結した状態でルセントブロックの事業構造やサービス構造、運営経過に関する情報を受け取った。ネクストレイドは2025年2月、金融委員会から本認可を取得した国内初の多国間売買締結会社(ATS)であるが、上記のような疑惑が大きく発生している状況で、何の問題もなく予備認可候補者に選定されたという点、公正性や透明性に対する疑問を繰り返し持つようにする。また、結果的に資本とインフラが大きな既得権事業者同士で結局イノベーション市場までも事後的に仲良く分かれているという批判も避けられない。一体なぜこんなに悪い先例を作ったのだろうか。

第四に、今回の議論はSTO制度自体が現在の過渡期である時期的な脈絡と噛み合って、より大きな波長を呼び起こす。 STO取引所、彫刻投資などのような過渡期である産業ほど政府政策に対する信頼が非常に重要である。まだ法律が完全に整備されていない状態で産業と市場を制度圏内に引き込むには、避けられないように民間が規制リスクを抱えて実証を遂行しなければならない。 STO取引所も民間のスタートアップがすべてのリスクを監修して実証を進めたわけだが、結果的に完全な民間とは見にくい韓国取引所と「ネクストレイド（NXT）が主導したコンソーシアムが予備か候補者2人に選ばれたのだ。このようにすべてのリスクを受けた民間が制度化段階から排除される絵が繰り返されたら、次の過渡期イノベーション産業（例えば、実物資産トークン化（Real World Aseet、RWA）、非定型証券、デジタル債券流通などの産業）で誰が先にイノベーションを主導して実証を進めるか？これも疑問だ。

原則のない規制サンドボックスの操作なしでは、イノベーションを言う資格はありません。

イノベーションに取り組んで勝った人は、その産業の制度化の過程でどのような地位を持っていますか？彼らに十分な報酬を作ったのですか？私たちがこれについて正しく答えられなければ、規制サンドボックスシステムはもはや創業生態系に希望にはならない。規制サンドボックスに選ばれたスタートアップの場合、該当サービスに特別な問題がなければ最終的な許可を受けることができるという方向性が明確に確立されなければならない。今回の事案は、特定企業の成功と失敗を超えて大韓民国という国がどのような方式と構造でイノベーションを追求しているのかをよく伝える事案だ。規制サンドボックスは、イノベーションをしばらく許す制度ではなく、イノベーターに「リスクを取ってもよい」という政策信頼を提供し、約束する制度にならなければならない。その信頼が崩れ、既存市場の既得権者が相手の革新を奪う仕組みが位置すれば、今回のSTO取引所産業だけでなく、大韓民国全分野の革新産業が崩れるほかはないだろう。

革新的なスタートアップを育成し保護する原則が立つ時、大韓民国は革新を語る最小限の資格があるのだ。規制サンドボックスは今この時間にも夜を明かして革新を追求し、世界をリードする技術とサービスを開発する私たちのスタートアップのための約束だ。なぜ約束を守らないのですか？

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